Al Dipartimento del Tesoro
Al Dipartimento della Ragioneria generale dello Stato
Alla Banca d'Italia
Alla Monte Titoli S.p.A.
Il Ministero dell'economia e delle finanze ha emanato in passato i
decreti di emissione dei Certificati di Credito del Tesoro (CCT), le
cui cedole semestrali sono calcolate con riferimento al tasso di
rendimento dei BOT a sei mesi dell'asta piu' recente, aumentato dello
0,30% (spread) su base annua, e tuttora emette CCTeu, ossia titoli le
cui cedole semestrali sono indicizzate al tasso Euribor a sei mesi,
aumentato di uno spread che varia a seconda dell'emissione.
Gli andamenti del mercato dei tassi di interesse a breve termine,
influenzati dalla politica della BCE, che ha portato in zona negativa
quello sulla deposit facility, attualmente al - 0,40%, fanno ritenere
come possibile l'eventualita' che i tassi di interesse sui BOT a sei
mesi e sull'Euribor a sei mesi si portino ad un livello talmente
negativo da erodere totalmente e superare lo spread previsto per i
CCT e i CCTeu (per questi ultimi l'ipotesi e' da considerarsi piu'
remota, dato lo spread piu' elevato), ponendo in tal caso la
questione del trattamento di cedole virtualmente negative.
Dato che il fenomeno e' recente ed era imprevedibile fino a pochi
mesi orsono, nei decreti di emissione non viene regolata
esplicitamente l'ipotesi di cedole negative. Si e' dunque presentato
il problema di come interpretare i decreti di emissione in assenza di
specifiche indicazioni al riguardo: se intendere che la cedola possa
assumere valori negativi, e in tal caso come riscuotere il relativo
controvalore da ogni singolo investitore, oppure se considerare
sottinteso un limite inferiore pari a zero.
Con riferimento alla questione e' stato richiesto parere
all'Avvocatura generale dello Stato, che ha reso il proprio parere
con nota trasmessa il 3 dicembre 2015, in conformita' del Comitato
consultivo espressosi nella seduta del 2 dicembre 2015.
Al fine di risolvere il quesito, essa ha fatto applicazione dei
principi e delle norme giuridiche che governano la materia,
osservando quanto segue.
Il rapporto che si instaura con la sottoscrizione di titoli del
debito pubblico redimibile, in cui l'ammontare nominale e' pari alla
somma da rimborsare alla scadenza, e' riconducibile al tipo dei
contratti di mutuo. Il caso specifico dei CCT e CCTeu prevede
un'aleatorieta' derivante dalla variabilita' del tasso di interesse,
mentre non e' aleatoria l'obbligazione del mutuatario di restituire
il capitale versato. La disciplina civilistica del contratto di mutuo
prevede che detto contratto sia naturalmente oneroso per il solo
mutuatario, non anche per il mutuante, il quale non e' chiamato a
sopportare il rischio di un tasso di interesse negativo tale da
incidere anche sul capitale (art. 1813 del Codice civile, in
relazione all'obbligo di restituire la stessa quantita' di denaro).
In sostanza, per il mutuante il massimo rischio e' quello della
gratuita' del contratto. Inoltre, sempre la disciplina civilistica
prevede che le prestazioni qualificate come interessi debbano far
carico al mutuatario e cio' impedisce di ritenere, sia pure
implicitamente, che come tali esse possano far carico al mutuante.
L'Avvocatura prosegue osservando che l'obbligazione per interessi
assunta dallo Stato con il decreto di emissione si caratterizza per
la sua periodicita', da intendersi non solo come periodicita'
dell'adempimento, ma anche come periodicita' della causa, ossia come
funzionale dipendenza dal tempo. In altre parole, a chi e' possessore
del titolo alla scadenza di un certo semestre e' dovuta la cedola in
ragione del decorso di quel particolare semestre; ad esso non possono
imputarsi le conseguenze relative al rendimento del titolo in un
diverso semestre, non avendo il possessore diritto ad una media del
rendimento globale del titolo, bensi' alla remunerazione relativa a
quel particolare semestre. La cedola costituisce, dunque,
un'obbligazione autonoma oltre che periodica.
Tutto cio' considerato, si deve escludere che eventuali cedole
virtualmente negative possano dar luogo a recuperi di interessi a
carico dei possessori, oppure a decurtazioni a valere su cedole
successive, ne' tantomeno possono produrre decurtazioni incidenti sul
capitale, il cui rimborso deve avvenire alla pari per espressa
previsione.
L'Avvocatura generale dello Stato conclude, infatti, che la
soluzione a cui si deve necessariamente accedere e' quella per cui
"la regolamentazione del rapporto rechi un implicita previsione
secondo la quale, in caso di tassi di rendimento negativi, la cedola
minima sia pari a zero".
Alla luce del parere espresso e delle argomentazioni addotte
dall'Avvocatura generale dello Stato, la disciplina del rapporto
quale emerge dai decreti di emissione dei CCT e dei CCTeu e' da
intendersi nel senso che, in caso il parametro di determinazione
della cedola (tasso BOT a sei mesi o tasso Euribor a sei mesi) sia
negativo al punto tale da erodere totalmente e superare lo spread, la
cedola deve essere posta pari a zero, senza possibilita' di tenere
memoria di differenze negative per le cedole successive o per il
rimborso del capitale.
La presente circolare e' pubblicata nella Gazzetta Ufficiale della
Repubblica italiana.
Roma, 21 marzo 2016
Il Ministro: Padoan